El PIB aumentó 0,7% sin estacionalidad en el primer trimestre de 2026, pero en el segundo trimestre cayó 0,6%. El EMAE de julio de 2026 se redujo 2,9% respecto de junio, y cayó 1,4% interanual.
Al virtual estancamiento de este año se suma una marcada heterogeneidad sectorial. Entre enero y julio de 2026, la actividad total creció 1,7% frente al mismo período de 2025, mientras que la industria manufacturera cayó 2,4% y el comercio, 0,7%. La construcción aumentó apenas 0,7%. En julio, además, los tres sectores registraron bajas interanuales: 4,6%, 5,1% y 3,3%, respectivamente. Comercio y construcción están estrechamente ligados al mercado interno, al igual que una parte importante de la industria.
Según el Informe Macroeconómico del IIEP, tres de los sectores más dinámicos (la minería, el agro y la intermediación financiera) representan cerca del 16% del valor agregado y apenas el 9% del empleo privado registrado. Industria, construcción y comercio, en cambio, concentran el 38% del valor agregado y el 44% del empleo privado registrado, pero sus niveles de actividad todavía se ubican entre 3% y 13% por debajo de los de 2022. A esta disparidad se suma el deterioro del mercado de trabajo: desde agosto de 2023 se perdieron 328.000 puestos asalariados registrados, alrededor de 252.000 de ellos en el sector privado. Recientemente, el INDEC informó que en julio la producción industrial y la construcción cayeron, en términos mensuales y desestacionalizados, 5,0% y 4,6%, respectivamente. Las tendencias coinciden con una debilidad persistente en los sectores que dependen del mercado interno.
Muchos han diagnosticado, correctamente, que la economía viaja a dos velocidades, lo que sugiere que las actividades extractivas y agrícolas, de orientación exportadora, no convergen con las que dependen del mercado interno. Me interesa en este artículo separar además los dos sectores en otro sentido. Las actividades exportadoras de commodities acceden, al precio internacional, a una demanda concreta. En cambio, los sectores mercadointernistas no siempre pueden colocar su producción de manera automática. Esta distinción, se sostiene aquí, puede tener consecuencias para una economía en transición.
El desequilibrio en acción
La noción de demanda efectiva ocupa un lugar central en la Teoría General de Keynes, donde la producción y el empleo pueden quedar limitados por el gasto sin que la flexibilidad de precios y salarios asegure el pleno empleo. Robert Clower precisó la noción en 1965 al distinguir entre demanda nocional y demanda efectiva, retomando un antecedente del capítulo 13 de Patinkin (1956). Leijonhufvud se valió de este enfoque en On Keynesian Economics and the Economics of Keynes (1968) y lo desarrolló en Effective Demand Failures (1973), donde vinculó la imposibilidad de los agentes de realizar sus planes con los problemas de coordinación agregada.
Pensemos en alguien que perdió su empleo como consecuencia, por ejemplo, de un shock aperturista. Esa persona planeaba trabajar cierta cantidad de horas y con eso ganar un salario para demandar bienes. Cuando su intención de consumo no se hace efectiva debido a que fue despedido, las empresas observan menores ventas que las esperadas antes del shock. El resultado suele ser, a su vez, una nueva reducción de la demanda laboral. Esto cierra el círculo: la menor demanda de bienes y la menor demanda de trabajo se refuerzan mutuamente.
En el modelo walrasiano de equilibrio general esta traba se elude gracias a que un “subastador” reúne todas las ofertas y demandas antes de que se realicen las transacciones (o en versiones más modernas, con supuestos de ajuste instantáneo de los precios). A los precios y salarios vigentes, el trabajador propone sus deseos de consumo y cómo los financiará con trabajo, y la empresa planea su demanda de empleo en relación con las ventas que efectivizará. Cuando estas propuestas no son compatibles ex ante, el subastador walrasiano corrige los precios relativos para equilibrar ofertas y demandas. En el caso descripto, la baja del salario real hace el truco. Para conservar su empleo, el trabajador debería aceptar una reducción de sus ingresos, lo que haría más competitiva a la empresa afectada. Tras esta modificación de precios, la falla en los planes nunca se activa. En el idioma de Clower y Leijonhufvud, en esta economía no se producen “transacciones en desequilibrio”.
La solución coordinada suele requerir que los precios funcionen adecuadamente para llevar a los actores las señales correctas. Cuando este no es el caso y los precios relativos son confusos, comienza a ser relevante la secuencialidad de los intercambios. Se trabaja antes de cobrar, y se vende antes de retomar la producción y contratar nuevos trabajadores. El problema es que cuando una de estas transacciones planeadas no se concreta, condiciona a las que vienen después. La coordinación está implícita pero no se concreta: las firmas estarían dispuestas a contratar al trabajador si esperaran venderle luego su producción. Esto produce transacciones en desequilibrio, en el sentido de que el trabajador queda desempleado antes de que su precio relativo cambie y le permita conservar su empleo.
Esta situación altera el empleo y el consumo, pero también perturba la señalización del sistema de precios. En una economía donde la demanda de empleo y de bienes están cayendo al mismo tiempo, en el mercado de trabajo hay una presión a la baja del salario nominal, mientras que en el mercado de bienes hay una presión a la baja de los precios. El resultado que necesitábamos según la economía walrasiana, la baja del salario real, no sabemos si se verificará o no, porque tanto el numerador como el denominador están cayendo. Cuando los precios no brindan las señales adecuadas, hay que reemplazarlas. En un mundo de decisiones secuenciales, la demanda de empleo empieza a depender entonces de las expectativas de ventas, y el consumo reacciona fundamentalmente al ingreso efectivamente cobrado, un proceso reconocible en la tradición keynesiana.
Viejas teorías, nuevas aplicaciones
La teoría de las fallas de demanda efectiva tiene más de medio siglo y, en su versión original, hoy ocupa un lugar secundario en la macroeconomía convencional. Pero a veces las viejas lecciones permiten entender algunas propiedades de los procesos en el corto plazo.
Hoy la economía argentina funciona a dos velocidades, con una falla de coordinación concentrada en los sectores vinculados al mercado interno. Mientras las actividades exportadoras encuentran demanda externa para su producción, las mercadointernistas enfrentan de lleno la debilidad de la demanda efectiva. En este último grupo, la menor demanda presente se traslada a las expectativas futuras y reduce naturalmente el empleo, las contrataciones y la inversión. Los hogares reciben menos ingresos o perciben más riesgo laboral y postergan consumos. La menor demanda confirma la cautela de las empresas dando lugar a un problema de autovalidación de expectativas, dinámica que puede extenderse más de lo recomendable.
Este estado de cosas tiene además un componente intuitivo para familias y empresas, proveyendo a estos actores de una heurística clara: se entiende que no hay consumo porque no hay ingreso (“no hay plata en la calle”), y viceversa. Esta intuición consolida las expectativas pesimistas y promueve los comportamientos cautelosos de firmas y consumidores. La transición puede costar cara mientras este proceso no se resuelva.
Vale aclarar que los problemas de coordinación no suelen ser tan profundos como para impedir el normal funcionamiento de las economías. Cerca de una trayectoria normal, los mecanismos estabilizadores y el sistema de precios contribuyen a coordinar la macro. Las firmas utilizan inventarios para suavizar cambios en la demanda, y los hogares utilizan sus ahorros o el crédito para sostener su gasto, confiando en que recuperarán ingresos prontamente. Los desvíos pequeños se corrigen.
Pero cuando la economía atraviesa una perturbación profunda o inesperadamente duradera, esas conductas cambian. Las empresas ya no interpretan la caída de ventas como transitoria, y los hogares elevan su ahorro precautorio. Los mecanismos estabilizadores pierden fuerza justo cuando más se los necesita. La distancia respecto del equilibrio amplifica el problema y altera los mecanismos que podrían corregirlo.
Coordinando la descoordinación
La hipótesis de la demanda efectiva sugiere su propia solución. Mientras los precios relativos no brinden las señales suficientes, es necesario transmutar los mecanismos que dieron lugar al problema original. Una vía que propicie la recuperación del gasto impulsaría el empleo, recuperando el círculo virtuoso entre consumo y demanda de trabajo. Se necesita una señal que coordine la descoordinación.
En economías con espacio fiscal o monetario, la política expansiva es la principal candidata para ordenar expectativas y reactivar la economía. Pero en Argentina esta opción ha sido utilizada sin mucho criterio en el pasado, y ha resultado dañina en plazos más largos, alimentada por el descontrol presupuestario financiado con emisión monetaria.
Una alternativa menos directa es que una mayor estabilidad de precios estimule el crédito privado. Este mecanismo, que en última instancia es una forma de expansión monetaria (privada), se observó en Argentina hace un año y tuvo impacto durante un tiempo. Pero el círculo virtuoso necesita completarse, y cuando los ingresos y el empleo no terminaron de consolidarse debido a la continuidad de las políticas contractivas, el proceso se desactivó. A la vez, el aumento reciente en la morosidad de los préstamos a las familias aceleró la reducción del crédito, otro desagradable ajuste por cantidades.
Otra apuesta del gobierno es que las firmas exportadoras exitosas incrementen la inversión, estimuladas por retornos extraordinarios y menores tasas de interés inducidas por la recesión en el mercado interno. Pero la recuperación generalizada bien puede depender de los costos de movilidad de factores y de las articulaciones entre los sectores ganadores y el resto de los bienes y servicios asociados al mercado interno. Tampoco debemos descartar una reactivación generalizada del crédito si el riesgo país cede y las tasas de interés se vuelven más atractivas.
Un canal adicional, varias veces propuesto, consiste en una depreciación real atemperada pero sostenida. Un tipo de cambio real más depreciado podría mejorar la rentabilidad de las ramas industriales con capacidad exportadora y moderar la competencia de las importaciones en aquellas orientadas al mercado interno, suavizando la falla de demanda por la vía de un mayor empleo que dé el puntapié inicial en la recuperación de los ingresos. Esta salida, por supuesto, debe ser cuidadosa, evitando saltos bruscos que exalten las expectativas de inflación, y considerando además el impacto de la devaluación sobre los insumos y los bienes de inversión importados.
En cualquier caso, hoy persisten mecanismos que pueden amplificar la falla de demanda efectiva, al menos transitoriamente. Los estabilizadores automáticos necesitan espacio para operar pero la regla de política fiscal, en lugar de ajustarse a la evolución del ciclo, se ha propuesto recortar el gasto ante cada caída de la recaudación. Las políticas de desregulación y apertura muy bruscas exigen reconversiones demasiado rápidas, lo que extiende temporalmente el problema de la demanda efectiva. Finalmente, la parálisis de la obra pública no facilita la salida del círculo vicioso.
Conclusiones
La economía argentina atraviesa una reasignación hacia actividades con mayor orientación exportadora. Ese proceso puede ofrecer algunas oportunidades en el largo plazo, pero sin ninguna acción adicional, no contiene un mecanismo automático que sostenga el empleo y la demanda en los sectores no exportadores durante la transición. En esa lenta y difícil transición podría residir la vigencia, y acaso la revancha, de la demanda efectiva.
La lección es que las políticas restrictivas deben considerar los tiempos que demandan transiciones tan agudas como esta. Si las alternativas de ajuste automático de la demanda no funcionan, el proceso puede retroalimentarse y ser demasiado costoso. Es claro que no debe perderse el control fiscal, pero tampoco debería buscarse a toda costa si eso promueve mecanismos de desequilibrio duraderos en mercados que se sostienen con el gasto interno.
Referencias
Clower, Robert W. (1965). “The Keynesian Counter-Revolution: A Theoretical Appraisal”. En F. H. Hahn y F. P. R. Brechling (eds.), The Theory of Interest Rates, 103–125. Londres: Macmillan.
Instituto Interdisciplinario de Economía Política (2026). Informe macroeconómico Nº 15. Facultad de Ciencias Económicas, UBA.
Keynes, John Maynard (1936). The General Theory of Employment, Interest and Money. Londres: Macmillan.
Leijonhufvud, Axel (1968). On Keynesian Economics and the Economics of Keynes: A Study in Monetary Theory. Nueva York: Oxford University Press.
Leijonhufvud, Axel (1973). “Effective Demand Failures”. The Swedish Journal of Economics, 75(1), 27–48.
Patinkin, Don (1956). Money, Interest, and Prices: An Integration of Monetary and Value Theory. Evanston, IL: Row, Peterson and Company.
